En la primera parte de este análisis publicado el pasado 25 de Agosto ya reflexionaba sobre lo que parecía el germen de una crisis y apuntaba a que la cosa pudiera ir a peor. Parece que se han cumplido los presagios. El índice de Shanghái ha perdido un 15% de su valor en los últimos seis días. El yuan se está devaluando en un intento de estímulo de la economía exportadora. No parecía en aquel entonces que el gobierno chino tuviera el tema controlado y ahora esto queda confirmado, a pesar de estar intentado todo, como inyectar liquidez, recomprar acciones, prohibir a otros que las vendan, etc.
Menor exportación y mayor deuda interna son mala combinación. El problema es que partimos de un hecho difícil de soslayar, y es la combinación de dos factores delicados, que ya apuntábamos en el pasado análisis, como son la reducción de la actividad exportadora combinada con una deuda de empresas y personas muy alta (especialmente debido a las inversiones inmobiliarias). No era tarea sencilla lidiar con este toro, y así se ha visto.
Es interesante echar un vistazo al modelo productivo. ¿Es que acaso está agotado? Mi opinión es que aún no, que el crecimiento, aunque significativamente más bajo que el esperado, está ahí y no se puede desmerecer. Sin embargo, el ciclo sí que está cada vez más agotado y tendente a señalar la cercanía del fin de ese modelo productivo. ¿Razones?. Hablemos del sector tecnológico. Seamos indulgentes en la simplificación. Las máquinas son intercambiables. Los suministros son internacionales y su precio podemos decir que dependen en gran medida del volumen de compra, esto es, la masa crítica. La demanda principal sigue siendo de países como EEUU o Europa. ¿Cuál es entonces la diferencia entre fabricar en China a hacerlo en otro sitio de estos lares? Parece obvio que el coste de la mano de obra. ¿Qué estamos viendo en la economía china? Las fábricas están en la costa. En este modelo y para un nivel tecnológico dado, si quieres fabricar más tienes que incrementar la capacidad de producción y esto significa traer más gente. La cantidad de gente que puedes traer desde el campo a las ciudades de la costa tiene un límite, y se está observando que este flujo está descendiendo en comparación con el que había no hace mucho. ¿Nos suena el por qué el gobierno chino está levantando la prohibición de tener un sólo hijo? El impacto es claro, el crecimiento se complica y además se encarece. Como dicen mis queridos amigos anglosajones “double whammy”, que en castizo vendría a ser “no quieres caldo, pues toma dos tazas!”.
Esta última parte me permite introducir el otro elemento de la ecuación: la demanda interna. La parte de equilibrio asociada a una mano de obra más cara, es que esta tiene más poder adquisitivo. Esto podría llevar a mayor consumo y por tanto a una mayor demanda interna que equilibrase en términos de crecimiento el menor empuje de las exportaciones. La teoría es buena, pero tiene dos barreras significativas. Por un lado este cambio de hábitos consumistas toma su tiempo, no es inmediato, y eso hace que tarde en absorber la falta de crecimiento exportador. Sin embargo, la barrera más grande, en mi opinión, es la deuda asociada. Ya comentamos que la deuda de empresas y familias era de alrededor del 207% del PIB. Si a eso le sumamos la gubernamental nos vamos a más del 280% del PIB chino. Es decir, que el aumento de renta no va a ir al consumo sino a repagar en la medida de lo posible la montaña de deuda acumulada.
¿Qué se ha hecho? Difícil tarea para el gobierno chino, muchas veces formando parte del problema más que de la solución. Por estos lares estamos acostumbrados, desgraciadamente, a ver dilapidar fondos públicos en aeropuertos vacíos, infraestructuras redundantes, incluso macro-desarrollos urbanísticos (el pozero dixit) vacíos. En China se ha hecho algo muy similar, pero a escala china. Un dato, en los últimos 7 años, más de la mitad del endeudamiento se ha dedicado al mercado inmobiliario y de este, más de la mitad se ha repartido entre las 40 ciudades más grandes de China. Con un PIB de casi $10 millones de millones (“trillion” anglosajón, billones hispánicos), la cantidad de la que estamos hablando es colosal. Resultado: una pila de dinero bloqueado de forma improductiva.
Si uno junta todo lo anterior ¿qué puede esperar? Dicen los autores de novelas de serie B que la mejor manera de descubrir el pastel es seguir la pista al dinero. Y éste no ha hecho más que salir de China acelerándose en el último mes. El dinero es muy miedoso y esto tiene una doble lectura. Por un lado el flujo en si mismo, no solo de los ricos chinos que prefieren tener el dinero en algún sitio más tranquilo, sino de aquellos inversores internacionales que prefieren renunciar a sus inversiones (venta) o retrasar los proyectos viéndolas venir (inversión). Este movimiento pone presión en la moneda local llevándola a una pérdida de valor, que introduce el siguiente elemento negativo. Esta pérdida de valor es un acelerador en si mismo, ya que mucha gente puede pensar que mejor salir ahora, antes de que el valor de la inversión sea aún menor debido precisamente a dicha devaluación. ¿Se entienden ahora los esfuerzos que el gobierno chino realizó en su día para defender su moneda?
¿Qué nos queda? Difícil escenario para el gobierno chino, ya que si no devalúa no se favorecen la exportación, pero si devalúa puede acelerar las desinversiones (de cuya magnitud las bajadas de la bolsa son un reflejo). Mi opinión es que el gobierno chino va a optar por lo que le de mejor rendimiento a corto plazo, y esto no va a pasar por un crecimiento de la demanda interna por lo motivos apuntados, sino por favorecer las exportaciones. Así que preveo un mayor énfasis en políticas que vayan en este sentido, incluyendo una mayor devaluación del yuan.
Problema a la vista: ¿Cómo se tomarán esto los países occidentales especialmente EEUU en relación al comercio internacional? ¿Lo van a ver como un “dumping” institucional que puede afectar aún más a la capacidad productiva occidental, a su endeble recuperación y por ende a sus puestos de trabajo? Tema sensible sin duda y al que habrá que estar muy atento.
Francisco Canós – Artículo publicado en diarioabierto.es el 13-01-2016
http://www.diarioabierto.es/290420/china-el-fin-de-una-era-ii
